サウジの原油輸出が過去最多を記録したというニュースは、一見すると中東情勢の正常化を示す心強い材料です。しかし、私はこの数字を額面通りに受け取ることに慎重です。注目すべきは「誰が」海峡を通って輸出を増やしているかです。サウジだけが輸出を急増させている一方で、海峡全体の交通量は戦前の約3分の1に留まっている。これは、すべての産油国が等しく正常化へ向かっているのではなく、サウジが他国に先駆けてシェアを取りに動いている可能性を示唆しています。地政学の安定化ではなく、産油国間の競争戦略として読むべき側面があるのです。

さらに厄介なのが、イランの報復表明です。ドーハでの対話チャネルは維持されていますが、イランはホルムズにおける米国の介入に対して報復すると明言しています。市場はこの発言を「口先だけのもの」として処理したいのでしょうが、6月末に実際に攻撃と報復のサイクルが起きたことを考えれば、完全に無視するのは危険です。地政学リスクプレミアムは剥がれつつあるものの、それは「正常化が確認されたから」ではなく、「市場が正常化を先取りしているから」に過ぎません。

金市場にもこの影響は波及しています。高金利と地政学リスクの後退という二重の逆風を受けるGoldの苦境は、先日のQ2最悪のパフォーマンスから引き続いています。しかし私は、この地政学リスクの「剥落」が仮初めのものだった場合、Goldへの逆風もまた一時的なものに過ぎない可能性を念頭に置いています。海峡全体が戦前水準に戻り、イランの報復姿勢が完全に消えるまでは、エネルギー市場の「正常化」は未完成品であるという認識を持っておくべきでしょう。

予測: サウジの原油輸出急増は正常化の証拠ではなく、他の産油国に先んじてシェアを確保する競争戦略の表れであり、ホルムズ海峡全体の交通量が戦前の60%を回復しない限り、原油のリスクプレミアムは完全には消えず、突発的な地政学イベントで急速に復活する脆さを内包している。

• 検証期限: 今後2〜4週間（イランの次の行動とホルムズ交通量の回復ペースを確認するまで）
• 外れ判定条件: ホルムズ海峡の一日あたり交通量が80隻以上に回復し、イランが報復姿勢を撤回して包括的な停戦合意が成立し、原油市場が供給過剰だけをテーマにして取引する局面に完全に移行した場合。
• 確信度: 74%